沪银现货市场偏紧 沪金价格或延续调整

研报正文

一、宏观环境评述

美国9月份整体CPI同比增长8.2%，虽然实现三连降但高于市场预期；9月份核心CPI同比增长6.6%，高于市场主流预期的6.5%且为1983年以来最高值，说明美国CPI仍极具韧性。

从分项指标环比看，9月份能源CPI继续回落，但回落幅度为近三个月最低；核心CPI增速小幅低于8月份，但由于能源CPI降幅明显回落，仍推动整体CPI环比增长0.2%，为近三个月最高。

住宅租金、医疗保健和教育通讯CPI增速回落但仍处于较高水平区间。以2019年底水平为基准1，到2022年9月份整体CPI、能源CPI、食品CPI和核心CPI分别上涨15.5%、39.6%、19.8%和12.6%，核心CPI中住宅租金、医疗保健和教育通讯分别上涨14.3%、9.1%和3.8%。

同期房地美房价指数和雇员薪资指数分别上涨40.1%和14.5%，相对而言住宅租金和服务业CPI上涨滞后且涨幅不足。

在实际通胀之外令人担忧的还有通胀预期，虽然整体CPI增速实现三连跌但10月份密歇根大学消费者1年期通胀预期环比上涨0.4个百分点至5.1%，为近三个月以来的新高。

虽然大宗商品已经普遍偏弱调整，而且供应链压力也明显缓解，但核心CPI再创40年来新高以及通胀预期意外回升，说明新冠疫情对人们就业观念的冲击使得就业市场持续异常紧俏，以及前段时间欧美宽松货币政策和积极财政政策释放出来的巨大购买力。

使得欧美内部通胀压力居高不下，物价-薪资双螺旋上升的风险并没有缓解，这必然使得欧美央行更加坚定通胀压力并未缓解从而继续大幅度紧缩的立场。

根据美联储9月份议息会议利率点阵图，年内加息节奏大概率为11月会议+75BP，12月会议+50BP；CPI数据公布之后，根据FedWatch工具，美联储11月会议加息75BP概率从84.5%上升到100%，亦即市场完全预期美联储将在11月2日会议加息75BP。

12月会议加息至少50BP概率从90.5%上升到100%，至少加息75BP概率从32.5%上升到67.6%；而2023年初将进一步加息50BP至区间[4.75%-5%]，然后维持该利率水平直到2023年11月份。

中国9月份新增社会融资3.53万亿元，比上年同期多6245亿元，明显超出市场预期的2.8万亿元；虽然基数走高，但9月份社融存量同比还是增速从8月份的10.5%上升到10.6%。9月份新增信贷2.47万亿元，同比多增8108亿元，也明显超出市场预期的1.8万亿元。

除总量以外社融与信贷的结构也在改善，9月份新增企业中长期贷款与委托贷款同比明显上升。9月企业新增中长期贷款1.35万亿元，同比多增6540亿元，是提振9月新增信贷的主要动力。

9月新增委托贷款1507亿元，同比多增1529亿元，这已经是委托贷款连续两个月维持在千亿元的水平之上。9月份金融数据表明宽松货币正在提振中国经济增长，宽货币正在通过多种途径支持实体经济，我们维持中国经济增长势头环比回暖观点。

9月份中国CPI同比增速较8月份提升0.3个百分点至2.8%，主要是猪肉等食品价格上涨带动，但非食品CPI增速则持续回落到1.5%，为2021年5月份以来最低值。

9月份中国PPI同比增速较8月份回落1.4个百分点至0.9%，其中生产资料中的加工阶段PPI同比下降1.9%，连续两个月同比下降且降幅有所扩大。

9月份CPI和PPI增速均低于市场预期，表征中国内部经济增长动能的非食品CPI和加工阶段PPI低迷说明中国复苏基础上不牢固，稳增长政策有继续加大的必要性。

考虑到人民币兑美元汇率跌破7.2以及资金外流压力，稳增长政策基调或从宽货币转向扩信用，重点逆转房地产市场和居民消费的悲观预期。

二、贵金属市场分析

上周美元指数高位盘整，美国就业数据和通胀表现坚挺，美联储紧缩预期继续提升，英国财政刺激计划引发海外避险需求，支持美元指数偏强运行；另一方面，美国即将迎来中期选举，拜登政府积极财政计划存在不确定性，从而限制美元指数上涨动能。

今年以来，美元指数在美联储持续加快紧缩、美国财政刺激计划滞后效用、乌克兰战争利多美国以及海外经济和地缘形势带来避险需求等因素影响下一路高歌猛进，非美货币兑美元汇率则纷纷创下二十多年的新低。

从历史经验看，美联储每一轮紧缩周期大多以国家或地区债务危机为结束标志，上两次美元指数冲破110关口后，先后爆发拉美和东亚/东南亚债务危机，美元指数在海外避险需求下大幅冲高，然后才在内外因素共同作用下结束牛市。

因此，虽然本轮牛市美元指数上涨幅度已经很大，但其内在驱动力并没有太大改变，美元指数长期牛市仍将延续，留意美国就业通胀数据和美联储官员表态。

由于美国9月份就业数据继续坚挺，9月份通胀数据显示高烧难退，美联储紧缩预期得以加强；虽然英国财政刺激计划利空冲击减弱，中国经济回暖势头明显，但金融市场继续感受美联储紧缩压力。

上周伦敦金银分别下跌3%和9.4%；由于同期人民币兑美元汇率贬值1.2%，以及中国国庆长假、交易时间差和基差变化等因素，上周上海金银期指分别上涨0.4%和0.6%。

上周美国9月份就业数据显示美国就业市场继续紧俏，9月份通胀数据表明美国通胀压力还没有开始缓解，就业市场紧俏与通胀预期高涨使得物价与薪资螺旋上升的风险依然存在，因此美联储会继续大幅度收紧货币政策，市场现在预期美联储年内还将加息150BP。

上周美国10年期实际利率上升到1.6%附近，全球经济衰退预期进一步加强，因此金银价格延续调整，而且白银价格在现货偏紧的情况下依然录得较大跌幅。

但美元指数并没有突破9月底高点，而伦敦黄金也高于9月底低点。我们谨慎认为虽然美联储还将继续紧缩，但欧美利差收窄以及美国中期选举使得美元指数上涨动能减弱，美元指数中期内或偏震荡，这样贵金属可能在美联储11月会议之后迎来冬季反弹，观察伦敦黄金能否在前低上方企稳。