人民币汇率逼近“7” 逆周期因子重出江湖?

　　有分析师认为央行已重启逆周期因子，央行对此猜测没有回应。

　　近日，人民币对美元汇率频创两年新低，与此同时，虽然人民币对美元汇率中间价也处在下跌通道，但跌幅相对较小，引发市场对央行已重启逆周期因子的猜测。

　　周三盘中，在岸人民币对美元一度跌破6.98.离岸人民币更是跌破6.99.最低时离岸人民币对美元汇率与“7”的关键心理点位仅差29个基点。截至周四16:30分， 在岸人民币对美元收盘报6.9639.较上一交易日涨76个基点。和8月12日收盘价相比，在岸人民币对美元汇率下跌2290个基点，跌幅约3.3%。

　　相较之下，人民币对美元中间价汇率在这段时间跌超1700个基点，跌幅为2.5%。周四，人民币对美元中间价报6.9148.较前一交易日上调12个基点。

　　为缓解人民币贬值压力，中国人民银行周一宣布，自9月15日起，下调金融机构外汇存款准备金率2个百分点，即外汇存款准备金率由现行8%下调至6%，从而增加国内美元流动性，缓解本币贬值压力。

　　除下调存准率外，有分析师认为，央行近期还重启了逆周期因子。

　　中国社会科学院金融研究所副所长张明在本周发布的一篇研究报告中称，中国央行事实上已经启用逆周期因子，来缓解人民币贬值压力。

　　银河期货研究员沈忱也这么认为，他在报告中指出，8月30日，人民币对美元中间价报6.8802.较上一交易日16:30分官方收盘价6.9210上调了408个基点。而美元指数从29日16:30到30日7:30仅仅是微幅调整。

　　“在美元指数在规定时间段内仅仅出现小幅下浮的背景下，当日中间价却较前日收盘价大幅调高408个基点，这可能意味着逆周期因子在退出两年后得到重启。”沈忱说。

　　中银证券全球首席经济学家管涛对界面新闻表示，市场上有猜测央行已重启逆周期因子，不过目前央行还没有官宣。

　　“逆周期因子”是中国央行用来稳定汇率的一项工具，主要作用于人民币对美元汇率的中间价，其目的是对冲市场顺周期行为，即所谓的非理性羊群效应。

　　2017年年初人民币面临较大的贬值压力，当年5月，外汇市场自律机制核心成员将中间价报价模型由原来的“收盘价+一篮子货币汇率变化”调整为“收盘价+一篮子货币汇率变化+逆周期因子”。报价行通过逆周期系数调整得到逆周期因子，逆周期系数则由各报价行根据经济基本面变化、外汇市场顺周期程度等自行设定。

　　逆周期因子启用后，市场对人民币汇率的预期逐渐改善，随后人民币汇率走出一波反弹行情。在此背景下，2018年1月，人民币中间价报价行陆续将“逆周期因子”调整至中性。不过，当年8月，受美元指数走强和中美贸易摩擦等因素影响，人民币汇率再次出现调整，为对冲市场的顺周期行为，“逆周期因子”随即重启。

　　2020年二季度后，在全球新冠疫情肆虐的背景下，中国经济率先企稳，人民币汇率重新走上升值通道，当年10月下旬，外汇市场自律机制秘书处发布公告称，在我国外汇市场运行平稳、国际收支趋于平衡、人民币汇率以市场供求为基础双向浮动、弹性增强的情况下，“逆周期因子”淡出使用。

　　在这之后，人民银行或其下属的中国外汇交易中心再未官宣启用逆周期因子。

　　不过，张明表示，根据其测算，早在今年人民币汇率两次急贬期间，中国央行事实上已经启用逆周期因子。他指出，今年3、5、6、7月，在美联储宣布加息之后的1-3天内，人民币对美元汇率中间价都有超预期的变动，这意味着中国央行有意采用逆周期因子来对冲美联储加息对本币汇率的负面冲击。

　　比如，北京时间3月17日凌晨，美联储宣布加息25个基点，当天中国央行采用逆周期因子将人民币对美元汇率中间价推高了0.20%。又如，北京时间7月28日凌晨，美联储宣布加息75个基点，当天中国央行采用逆周期因子将人民币对美元汇率中间价调高0.33%。

　　“此前的研究发现，中国央行采用逆周期因子多是以调升为主，即让人民币对美元汇率中间价升值。同时，中国央行使用逆周期因子的时间往往会早于官方公布的时间。综上所述，在2022年，中国央行似乎已经开始有选择、有节制地启用逆周期因子来维持人民币对美元汇率的基本稳定。”张明说。

　　界面新闻试图向央行求证逆周期因子是否已重启，截至发稿，未得到央行的回应。

　　张明指出，逆周期因子虽然能够稳定人民币汇率的短期波动，但也会增加人民币汇率形成机制的不确定性，甚至在一定程度上影响外汇远期市场的发展。

　　“一旦短期内人民币对美元汇率面临持续较快贬值压力，中国央行一方面应该容忍人民币对美元汇率的适度贬值、增强人民币汇率形成机制弹性，另一方面应该综合运用外汇宏观审慎管理工具、资本流动管理、前瞻性预期引导等手段来维持本币汇率稳定。”他说。

　　根据央行的解释，逆周期因子=(上日收盘价-上日中间价-一篮子货币日间汇率变化*调整系数)/逆周期系数，但由于调整系数、逆周期系数不详，逆周期因子的使用实际增加了人民币中间价形成机制的不透明性，也一度引发有关人民币汇率形成机制改革倒退的争议。

　　2018年，外汇交易中心宣布“逆周期因子淡出使用”的时候，分析师指出，“淡出”和“调整至中性”相比，体现了更为明确的退出含义。这意味着人民币汇率形成机制朝着市场化方向的改革有了新进展，恢复到了既定轨道，更加接近改革初衷。但他们同时表示，考虑到逆周期调节因子是重要的宏观审慎调控工具，淡出使用并不代表就不会再次使用，未来形势出现变化也有可能会重启。

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